Del 3: Dynamik i portföljen och dess tillgångar i förhållande till åtaganden

 

I den föregående delen visade jag hur man kan indexera åtagandena (de försäkringstekniska avsättningarna ”FTA”) och dessutom göra en indexering av den hedgebara delen av dessa. Eftersom den regulatoriska kurvan för längre löptider stipulerar en långsiktig jämviktsränta som inte är kopplad till marknadsnoterade instrument kommer det hedgebara indexet att ha en duration som understiger FTA index. I denna del ska vi titta på hur portföljen och dess olika tillgångar förhåller sig till FTA index vad gäller avkastning och dynamik.

Portföljen

Jag har valt att använda en portfölj bestående av:

Svenska aktier                                          20%
Utländska aktier                                       20%
Svenska stats- och bostadsobligationer   35%
FTA hedge (Ränteswappar)                      5%
Hedgefonder                                            10%
Råvaror                                                     5%
Fastigheter                                               5%

All analys baseras på månadsvisa observationer från 2002-12-31 till idag. Syftet är att visa på dynamiken mellan portfölj och FTA under lite olika marknadsregimer. Tidsserierna för portföljen och FTA utgör inte en korrekt historieskrivning eftersom portföljkompositioner har varierat samtidigt som den regulatoriska värderingen av FTA har ändrats ett flertal gånger inom tidsintervallet.

I figur 1 visas utvecklingen för portföljen (blå serie) och FTA index (orange serie) samt skillnaden däremellan (grå serie). I figur 2 visas månadsutfallet för portföljavkastning och solvensförändring. För att undvika sjunkande solvens vill man vara så långt åt höger som möjligt samtidigt som man vill befinna sig högt upp för en bra portföljavkastning. Man vill definitivt undvika att befinna sig i ”sydväst” där både portföljavkastning och solvens sjunker.

Anmärkningsvärt är att volatiliteten i FTA är nära dubbelt så hög som portföljvolatiliteten. För en stabil solvensutveckling är en hög positiv korrelation önskvärd. Korrelationen är dock svagt negativ. Man kan även konstatera att korrelationen i stress är än mer negativ eftersom portföljens största negativa månadsutfall och FTA indexet största månadsökning tillsammans ger det utfall där solvensen försämras som mest. I stress tenderar räntor med låg kreditrisk (till vilka ränteswappar hör) att falla vilket ger en kraftig solvensförsämring via en uppvärdering av FTA.

Aktier 

Aktietidsserien utgörs av 50% SBX index samt 50% MSCI world i SEK

 

Aktier har under perioden haft en positiv utveckling men till priset av tämligen hög volatilitet och låg korrelation mot FTA. Med en svag solvens är det svårt att hålla en större allokering till aktier. Stresskorrelationen mot FTA är nära minus ett vilket bidrar till risk för stor solvensförsämring vid stress. Dock skulle det vara omöjligt att nå avkastningen i FTA index utan en relativt hög allokering till aktiemarknaden då övriga tillgångsslag inte är i närheten av aktiemarknadens avkastningsnivåer.

Stats- och bostadsobligationer

Vi kan konstatera att obligationerna har tilltalande korrelationsegenskaper men alltför låg avkastning och volatilitet jämfört med FTA. Här får vi även problem med att avkastningen blir för låg vid sjunkande räntor på grund av en för kort duration. I stress tenderar dessutom en portfölj med både stats- och bostadsobligationer att påverkas positivt av sjunkande räntor samtidigt som kreditspreaden i bostadsobligationerna ökar och försämrar avkastningen. Sammantaget innebär det att den hedgande effekten blir svag.

I en balanserad portfölj fyller en obligationsportfölj med relativt kort duration en riskdämpande funktion. I det fall förvaltningen har att ta hänsyn till långa åtaganden fungerar detta tyvärr dåligt.

Långa räntor, indexerad FTA Hedge

En hedge av den marknadsberoende delen av FTA får korrelation ett med FTA. Avkastningen blir dock något lägre eftersom FTA till viss del även avkastar med den långsiktiga jämviktsränta som för närvarande är 4.2%. I synnerhet under senare tid då sjunkande marknadsräntor har detta avkastningsgap ökat.

Den indexerade FTA hedgen utgör ett ypperligt benchmark för ränteförvaltningen eftersom det är det bästa man kan åstadkomma med endast ränteexponering.

 

Hedgefonder

Hedgefonder har kanske haft en viss volatilitetssänkande effekt på portföljen men en alltför låg avkastning i förhållande till FTA. De har dessutom som kollektiv visat sig vara sämst när det gäller med en mycket hög stresskorrelation mot FTA.

 

 

Råvaror 

Råvaror uppvisar en dynamik liknande aktiemarknaden men med betydligt lägre avkastning och har inte under perioden varken bidragit vare sig med avkastning eller utgjort skydd mot solvensförsvagning.

 

Fastigheter

Fastigheter har under perioden haft en stark utveckling nästan i nivå med FTA och med en låg volatilitet. Stresskorrelationen mot FTA är dock nära ett. Tillgångsslaget uppvisar relativt små månadsnedgångar men tyvärr sammanfaller dessa ofta med att räntor sjunker.

 

 

Sammanfattning

Man kan konstatera att aktier har förmågan att leverera avkastning men till en skakig resa. Långa räntor kan dämpa volatiliteten i solvens och samtidigt ge acceptabel avkastning. Övriga tillgångar ser tämligen oattraktiva ut i förhållande till FTA. Fastigheter har ganska trevliga egenskaper i normalmarknad men ger dåligt stöd i stress. I nästa del kommer jag att försöka knyta ihop säcken och visa en enkel portföljoptimering.

 


Ansvarsbegränsning

Detta material är producerat av Captor Investment Management AB. De som tagit fram innehållet är inte analytiker och materialet är inte oberoende investeringsanalys. Innehållet är uteslutande avsett för kunder i Norden. Syftet är att ge en allmän information om Captor Investment Management AB och utgör inte ett personligt investeringsråd eller en personlig rekommendation. Informationen ska inte ensamt utgöra underlag för investeringsbeslut. Kunder bör inhämta råd från sina rådgivare och basera sina investeringsbeslut utifrån egen erfarenhet. Ett finansiellt instruments historiska avkastning är inte en garanti för framtida avkastning. Värdet på finansiella instrument kan båda öka och minska och det är inte säkert att hela det investerade kapitalet återfås.